Arthur Hayes advirtió que el modelo financiero de Strategy enfrenta un desafío creciente si la diferencia entre su valor de mercado y sus reservas de Bitcoin continúa reduciéndose, incluso aunque el precio del activo permanezca lejos de una caída pronunciada
En una entrevista, el exejecutivo de BitMEX explicó que la evolución del mNAV será determinante para establecer si Michael Saylor puede sostener su estrategia corporativa de acumulación.
¿Qué es el mNAV de Strategy y por qué preocupa a Arthur Hayes?
El mNAV compara el valor de mercado de Strategy con el valor de sus activos en Bitcoin, y permite medir cuánto margen existe para financiar nuevas compras mediante emisiones de títulos.
Cuando el indicador supera uno, la empresa puede emitir acciones a una valoración superior al valor equivalente de sus bitcoins, captar capital y utilizarlo para ampliar nuevamente sus reservas financieras.
Sin embargo, el 27 de agosto el mNAV basado en valor empresarial rondaba 1,01, mientras que sus versiones simple y diluida se ubicaban en 0,73 y 0,74, respectivamente, según los datos disponibles.
Para Hayes, esta compresión reduce la eficiencia del mecanismo porque limita la capacidad de Strategy para obtener capital mediante nuevas emisiones sin trasladar costos relevantes hacia los accionistas existentes directamente.
¿Qué opciones tiene Michael Saylor si cae el mNAV?
Según Hayes, Saylor dispone de tres alternativas principales si la prima sobre los bitcoins continúa deteriorándose durante los próximos meses y dificulta el financiamiento habitual de nuevas adquisiciones de nuevas compras.
La primera consiste en emitir nuevas acciones de MSTR, una herramienta que permitiría captar fondos, aunque también incrementaría el riesgo de dilución para quienes ya poseen títulos de la compañía.
La segunda opción sería vender una parte de los bitcoins, reduciendo directamente la reserva que respalda la valoración de Strategy y debilitando uno de sus principales argumentos centrales de inversión.
La tercera alternativa contempla reducir determinadas distribuciones, aunque esa decisión podría generar malestar entre inversores interesados en los rendimientos ofrecidos por las acciones preferentes emitidas recientemente por la propia Strategy.
¿Strategy ya está vendiendo Bitcoin para financiarse?
Las ventas de Bitcoin dejaron de ser una posibilidad meramente hipotética para Strategy, que actualmente posee 840.447 BTC, frente a los 847.363 BTC que tenía el 22 de junio, según sus registros oficiales.
Esto significa que la compañía redujo sus reservas en 6.916 BTC en poco más de dos meses, aunque todavía mantiene una cantidad significativamente superior a la registrada a finales de 2025.
El costo acumulado de adquisición de sus bitcoins ronda los 63.360 millones de dólares, lo que representa un precio promedio cercano a 75.385 dólares por unidad.
Strategy cuenta además con un programa que le permite vender parte de sus bitcoins para obtener dólares y utilizar esos fondos para cubrir dividendos, intereses y recompras de determinadas acciones.
La compañía ya había vendido aproximadamente 218,4 millones de dólares en Bitcoin entre el inicio del año y el 26 de julio, por lo que la posibilidad de desprenderse de parte de sus reservas ya forma parte de su estrategia financiera.
¿Por qué Hayes prefiere los ETF de Bitcoin frente a Strategy?
Hayes sostiene que los ETF de Bitcoin ofrecen actualmente una alternativa más sencilla para quienes buscan exposición directa al activo sin asumir la estructura financiera específica y más compleja de Strategy.
Un producto como IBIT, administrado por BlackRock, sigue el comportamiento de Bitcoin directamente y evita la exposición adicional vinculada con deuda, acciones preferentes y decisiones corporativas propias de la compañía Strategy.
El problema para Strategy aparece especialmente si Bitcoin permanece estancado durante un período prolongado, porque la falta de crecimiento puede reducir el atractivo de una estructura más compleja y riesgosa que un ETF.
En ese escenario, la compañía podría enfrentar mayores dificultades para sostener la dinámica de emisión de títulos que permitió financiar nuevas adquisiciones y ampliar progresivamente su reserva de Bitcoin en el mercado.
¿Qué indicadores hay que mirar en Strategy?
La situación financiera inmediata de Strategy no implica necesariamente una crisis, porque la compañía mantiene una reserva de dólares considerable y todavía dispone de diferentes mecanismos para afrontar sus compromisos.
Sus obligaciones anuales vinculadas con dividendos e intereses alcanzan aproximadamente 1.500 millones de dólares, mientras la reserva en dólares rondaba 3.750 millones a finales de julio, suficiente para más de 25 meses completos.
Además, Strategy redujo su deuda convertible desde aproximadamente 8.210 millones hasta 6.710 millones de dólares, aunque la evolución del mNAV y del Bitcoin por acción seguirá siendo fundamental para evaluar su capacidad futura.
Una recuperación sostenida de ambos indicadores mostraría capacidad para utilizar nuevamente el mercado de capitales, mientras una caída simultánea reforzaría la advertencia de Hayes sobre la eficiencia futura del modelo.
