El 2022 será un año de muchas definiciones, sobre todo durante el primer trimestre, que es cuando esperamos que el Gobierno finalmente cierre un acuerdo con el FMI (Fondo Monetario Internacional).
Si bien hoy no está claro que el programa incluya reformas estructurales, pensamos que puede proporcionar un ancla en las expectativas de las variables macroeconómicas más relevantes: inflación, devaluación, nivel de reservas internacionales, y trayectoria del déficit fiscal.
Estamos en un contexto en el cual la inflación alta llegó para quedarse.
El dato de noviembre del 2,5% fue menor a todas las expectativas como respuesta al acuerdo de precios, sumado al aumento en el peso de los Precios Cuidados dentro del Índice de Precios al Consumidor (IPC) del INDEC.
Es muy importante entender cómo es la composición del IPC, sobre todo cuando si bien el general fue del 2,5% de aumento, la categoría estacional fue de 0,5%, mientras que el núcleo quedó firme en el 3,3%.
Por lo tanto, parecería que la medición de noviembre fue un hecho fortuito ante un potencial ajuste de tarifas y el continuo financiamiento del BCRA (Banco Central) al Tesoro, que volverán a presionar la inflación al alza.
Respecto a la otra variable importante, la devaluación, el Gobierno no la quiere, o la postergaría lo más posible. Sin embargo, tampoco parece que pueda seguir sosteniendo un tipo de cambio oficial mediante intervenciones que deriven en una caída de las reservas.
Con reservas brutas por debajo de los u$s40.000 millones, si descontamos los encajes y el swap, entonces las reservas netas alcanzan los u$s5.400 millones. Por lo tanto, las líquidas ya están en niveles negativos.
La opción más viable para el ajuste del tipo de cambio parece ser un aumento en la tasa de devaluación más cercana a la inflación. El BCRA ya aceleró el ritmo de devaluación: mientras que en octubre y noviembre, la devaluación mensual fue del 1,03% y del 1,14%, respectivamente, en diciembre esta tasa mensualizada es de 1,77%.
La entidad monetaria se mostró renuente a subir las tasas de interés. La tasa de Leliq a 7 días está en el 38%, que se mantiene constante desde marzo de 2020, luego de haber llegado al recorte del 86% en septiembre de 2019.
Creemos que esta discusión continuará y que el BCRA no subirá significativamente las tasas, debido al abultado nivel de déficit cuasi-fiscal y a la actividad económica, y que si bien el PBI de este año estaría subiendo cerca de 10%, principalmente gracias a las relajaciones de las restricciones de movilidad, las proyecciones no son tan optimistas para el 2022: se encuentran cercanas al 2,0%.
En términos de mercado, las regulaciones provocaron una dicotomía entre los instrumentos denominados en pesos y los dólares, tanto que parecen convivir en dos galaxias diferentes.
Mientras que los bonos CER se posicionaron como la mejor inversión del año, con un retorno en pesos del 70%, los bonos en dólares no logran salir de niveles de "stress".
Sin embargo, si bien consideramos que los bonos CER van a seguir siendo muy demandados dado el contexto macroeconómico, la dinámica de la inflación y la devaluación, sumadas a una potencial suba de tasas, puede cambiar la balanza desde instrumentos CER a ajustados por Badlar o tasa fija.
Por otra parte, los bonos en dólares deberían corregir al alza, dado que fueron fuertemente castigados ante la falta de avances con el FMI.
Creemos que la primera parte del año podría tener más ajustes y mayor volatilidad en los mercados. No obstante, pensamos que la segunda parte de 2022 puede a llegar a traernos sorpresas más positivas.
* Por Paula Gándara, Head Portfolio Manager de Adcap Asset Management